در هفته گذشته، بیت کوین در بازه حساس ۸۱,۰۰۰ تا ۸۹,۰۰۰ دلار در نوسان بود. نقدینگی در بازار اسپات کاهش یافته و ضرر تحققیافته سرمایهگذاران افزایش یافته است. اهرم در بازار فیوچرز بهشدت کاهش یافته، بازار آپشن موضع دفاعی دارد و تقاضا در بازار بیت کوین همچنان ضعیف است. تا زمانی که بیت کوین سطوح کلیدی قیمت خرید سرمایهگذاران را پس نگیرد و سرمایه جدید وارد بازار نشود، بازار در دوره تثبیت و نااطمینانی باقی خواهد ماند.
خلاصه تحلیل
- در هفته گذشته بازار بیت کوین در محدوده حساس ۸۱,۰۰۰ تا ۸۹,۰۰۰ دلار در نوسان بود و حالا با یک رشد کوچک، به بالای ۹۰,۰۰۰ دلار برگشته است. کاهش نقدینگی و افزایش ضرر تحققیافته سرمایهگذاران نشان میدهد که تقاضا در بازار همچنان ضعیف است.
- در بازار فیوچرز، حجم اهرم بهشدت کاهش یافته و معاملهگران موضع دفاعی دارند. در بازار آپشن، تقاضا برای قراردادهای پوت کوتاهمدت کاهش یافته و معاملهگران محتاطاند. رشد اخیر بیت کوین، ترس کوتاهمدت را کاهش داده اما باور به بهبودی کامل بازار و آغاز روند صعودی جدید هنوز ضعیف است.
تحلیل زیر بر اساس گزارش گلسنود تهیه شده و شامل دو بخش آنچین و آفچین است. در بخش اول، وضعیت بازار اسپات و شاخصهای آنچین مربوط به آن و در بخش دوم، بازارهای فیوچرز و آپشن بیت کوین را ارزیابی خواهیم کرد.
بخش اول؛ تحلیل آنچین
محدوده حساس نوسان بیت کوین
از اوایل اکتبر، بیت کوین زیر قیمت خرید هولدرهای کوتاهمدت (۱۰۴,۶۰۰ دلار) معامله میشود و در این برهه، نقدینگی و تقاضا در بازار بیت کوین بهطور قابلتوجهی کاهش یافته است. در حال حاضر بیت کوین یک محدوده ساختاری مهم را آزمایش میکند که توسط دو سطح کلیدی تعیینشده است؛ محدوده بین قیمت ارزش بازار تحققیافته فعال (Active Realized Cap Price) که قیمت خرید کل بیت کوینهای فعال است و میانگین حقیقی بازار (True Market Mean) که قیمت بیت کوینهای خریداریشده در بازار ثانویه است.
طی هفتههای گذشته، بیت کوین در بازه ۸۱,۰۰۰ تا ۸۹,۰۰۰ دلار در نوسان بود. این ساختار شباهت زیادی به دوره پس از ATH سهماهه اول سال ۲۰۲۲ دارد. در آن دوره، روند بازار در اثر کاهش تقاضا ضعیف شده بود. وضعیت فعلی بازار بیت کوین نیز تقریبا همان الگو را دارد؛ قیمت بیت کوین بهتدریج در حال کاهش است و سرمایه ورودی و نقدینگی بهشدت کاهش یافته است.
افزایش ضرر تحققیافته سرمایهگذاران
معیار دیگری که بر شباهت وضعیت فعلی بازار با سهماهه اول ۲۰۲۲ تاکید میکند، افزایش ضرر تحققیافته (Realized Loss) سرمایهگذاران است. طبق شاخص میانگین متحرک ۳۰روزه ضرر تحققیافته، ضرر نقدشده توسط سرمایهگذاران بهطور چشمگیری رشد کرده و به ۴۰۳.۴ میلیون دلار در روز رسیده است.
همانطور که در نمودار زیر قابل مشاهده است، موج فعلی ضرر تحققیافته بازار بیت کوین از دو موج قبلی که در کفهای اصلی این چرخه دیده شده بود، بسیار بزرگتر است. این موضوع نشان میدهد اعتقاد به رشد قیمت بیت کوین و آغاز روند صعودی جدید در میان سرمایهگذاران بهشدت کاهش یافته است. وقوع این حجم از ضرر تحققیافته در بازار ضعیف و نیازمند نقدینگی تقریبا نرمال است. با سقوط بیشتر قیمت، معمولا سرمایهگذاران با ضرر از بازار خارج میشوند.
کاهش نقدینگی در بازار بیت کوین
در دوره ضعف بازار، نقدینگی یکی از معیارهای کلیدی برای درک مسیر آینده بازار است. اگر کمبود نقدینگی برای مدت طولانی ادامه پیدا کند، ریسک سقوط قیمت بیشتر میشود. یکی از شاخصهای کاربردی در این زمینه، شاخص نسبت سود/ضرر تحققیافته سرمایهگذاران کوتاهمدت (STH Realized Profit/Loss Ratio) است که با مقایسه سود و ضرر تحققیافته سرمایهگذاران جدید، وضعیت تقاضا در بازار بیت کوین را بهخوبی به ما نشان میدهد.
در اوایل ماه اکتبر (اواسط مهر)، شاخص نسبت سود/ضرر تحققیافته سرمایهگذاران از محدوده خنثی (۴.۳ برابر) پایینتر رفت و حالا به نزدیکی سطح ۰.۰۷ برابر سقوط کرده است. این وضعیت که غلبه گسترده ضرر تحققیافته بر بازار را نشان میدهد، بیانگر این است که نقدینگی به حداقل خود رسیده است. این شرایط نتیجه فروش گسترده از سمت هولدرهای بلندمدت است که در دورههای پرتقاضا، یعنی سهماهه دوم و سوم سال ۲۰۲۵ رخ داد.
اگر این نسبت در سطح پایین باقی بماند، ممکن است همانند سهماهه اول سال ۲۰۲۱ بازار ضعیفتر شود و قیمت بیت کوین به زیر میانگین حقیقی بازار (حدود ۸۱,۰۰۰ دلار) سقوط کند.
ریسک کاهش نقدینگی در بلندمدت
بررسی شاخص نسبت سود/ضرر تحققیافته هولدرهای بلندمدت به ما کمک میکند تا مومنتوم بلندمدت نقدینگی بازار را ارزیابی کنیم. همزمان با کاهش قیمت بیت کوین، میانگین ۷روزه نسبت سود/ضرر تحققیافته هولدرهای بلندمدت نیز به سطح ۴۰۸ برابر سقوط کرد. اینکه عدد این شاخص هنوز بالای ۱۰۰ برابر است، نشان میدهد که بر خلاف سهماهه اول ۲۰۲۲ یا فازهای اصلاح عمیق چرخه فعلی، نقدینگی بلندمدت در بازار بیت کوین وضعیت خوبی دارد و هولدرهای بلندمدت همچنان در سود هستند (وارد ضرر نشدهاند).
با این حال اگر کاهش نقدینگی ادامه پیدا کند و نسبت سود/ضرر تحققیافته هولدرهای بلندمدت تا نزدیکی سطح ۱۰ برابر سقوط کند، احتمال ورود به فاز خرسی عمیق افزایش خواهد یافت. سطح ۱۰ برابر یک محدوده بسیار حساس در شاخص است و شکست آن معمولا منجر به ترس و استرس در میان سرمایهگذاران بلندمدت میشود.
بخش دوم؛ تحلیل آفچین
حذف اهرم از بازار فیوچرز
روند نزولی اوپن اینترست بازار فیوچرز بیت کوین ادامه دارد و حجم اهرم در این بازار بهشدت کاهش یافته است. این رویداد حذف اهرم تقریبا تا به الان منظم بوده است و در این مدت لیکوییدیشن اجباری بزرگی در بازار دیده نشده است. این نشان میدهد که معاملهگران بازار مشتقات دچار ترس و وحشت نشدهاند، بلکه بهصورت کنترلشده در حال مدیریت ریسک معاملات خود هستند.
در حال حاضر اهرم در بازار فیوچرز بیت کوین به حداقل خود رسیده است؛ بنابراین احتمال وقوع نوسانات شدید و لیکوییدشنهای بزرگ در بازار کم است و بازار فیوچرز بیشتر موضع دفاعی به خود گرفته است.
کاهش فاندینگ ریت
همزمان با کاهش اوپن اینترست، فاندینگ ریت قراردادهای دائمی (پرپچوال) در نزدیکی سطح خنثی باقی مانده و چند بار بهصورت موقت به محدوده منفی رفته و برگشته است. این وضعیت نشاندهنده تغییر واضح فاز بازار از دوره پرریسک (فاندینگ ریت مثبت) به دوره ریسک گریزی و احتیاط (فاندینگ ریت خنثی) است.
در حال حاضر نه فشار فروش خاصی در جبهه شورت دیده میشود و نه موج قدرتمندی از قراردادهای لانگ. در نتیجه، بازار در وضعیت مردد و در یک تعادل شکننده به سر میبرد و معاملهگران برای تصمیمگیری منتظر نشانههای واضحتر در بازار هستند.
اوپن اینترست بازار آپشن به اوج خود رسیده است
در نتیجه افزایش نوسانات قیمت بیت کوین، فعالیت معاملهگران در بازار آپشن نیز افزایش یافت. ترکیب استراتژیهای آربیتراژی و تقاضا برای مدیریت ریسک باعث شد که اوپن اینترست بازار آپشن بیت کوین به اوج تاریخی خود برسد. البته لازم به ذکر است که این رکورد فقط بر مبنای BTC است. از نظر دلاری، اوپن اینترست بازار آپشن هنوز با اوجی که در اواخر ماه اکتبر ثبت شده بود (زمانی که قیمت بیت کوین حدود ۱۱۰,۰۰۰ دلار بود)، فاصله زیادی دارد.
رشد اوپن اینترست بازار آپشن نشان میدهد که این بازار فعال شده و معاملهگران قراردادهای خود را بر اساس نوسانات اخیر قیمت مدیریت کردهاند. در واقع معاملهگران خود را برای سررسید پیش رو که یکی از مهمترین سررسیدهای بازار آپشن است، آماده میکنند.
محدوده نوسانی حساس و مقاومت سرسخت در مسیر بیت کوین
بازار آپشن بیت کوین به یکی از بزرگترین سررسیدهای سال ۲۰۲۵ نزدیک میشود و این رویداد بر معاملات بازار اثر گذاشته است. حجم بالای اوپن اینترست و جریانهای پوشش ریسک تعیین میکنند که چه قیمتهایی بیشترین نقدینگی را جذب میکنند. معمولا با نزدیک شدن به سررسیدهای مهم و زمانی که قیمت اسپات به قیمت اعمال قراردادها نزدیک است، موقعیتهای گاما به بالاترین حد خود میرسد. با اوجگیری موقعیتهای گاما، نیاز به پوشش ریسک نیز افزایش پیدا میکند. بنابراین، احتمال اینکه در اواخر ماه دسامبر (اوایل دی) نوسانات شدت بگیرد، زیاد است.
نحوه توزیع قیمت اعمال قراردادهای آپشن نشان میدهد که تراکم قراردادهای پوت در اطراف قیمت ۸۴,۰۰۰ دلار بسیار زیاد است و حجم بالایی از قراردادهای لانگ نیز در اطراف قیمت ۱۰۰,۰۰۰ دلار شکل گرفته است. محدوده بین این دو قیمت اعمال، یک ناحیه حساس و باریک است و احتمال نوسانات شدید در این محدوده وجود دارد. بازارسازها برای قراردادهای پوت، در موقعیت شورت گاما و برای قراردادهای کال، در موقعیت لانگ گاما قرار گرفتهاند؛ این یعنی سقف نوسانات قیمت در هفتههای آینده محدود خواهد ماند (احتمال رشد شدید کم است) و از طرف دیگر، ریسک سقوط قیمت هنوز کاملا از بین نرفته است. بنابراین، رشد اخیر قیمت با یک مقاومت سرسخت مواجه خواهد شد و احتمال شکست این مقاومت کم است.
انتظارات منفی در بلندمدت
شاخص انحراف ۲۵ دلتا برای قراردادهای آپشن نشان میدهد که انتظار کوتاهمدت از نوسانات قیمت بهکلی تغییر کرده است. انحراف نوسانات قراردادهای یکهفتهای (پریمیوم قراردادهای پوت) که در روز یکشنبه هفته گذشته ۱۸.۵٪ بود، در صبح سهشنبه به ۹.۳٪ کاهش یافته و حالا پایینتر از انحراف نوسانات یکماهه قرار گرفته است. این وضعیت نشان میدهد که بازار بخش زیادی از ریسک سقوط بیت کوین را قیمتگذاری (پرایس) کرده است. با رشد قیمت بیت کوین در روزهای اخیر، تقاضا برای پوشش ریسک کوتاهمدت کاهش یافته است.
در طی دو هفته اخیر، انحراف نوسانات قراردادهای ششماهه در جهت موقعیتهای پوت تقریبا دو برابر شده است که نگرانی معاملهگران از احتمال وقوع بازار خرسی بلندمدت در سال ۲۰۲۶ را نشان میدهد. انحراف قراردادهای بلندمدت در مقایسه با سررسیدهای کوتاهمدت بیشتر است. این موضوع نشان میدهد که علیرغم کاهش ترس برای کوتاهمدت، تقاضا برای پوشش ریسک و حفاظت از سرمایه در بلندمدت همچنان وجود دارد.
بازگشت نوسانات به میانگین
بهدنبال تغییر انحراف قراردادهای آپشن، نوسانات ضمنی بازار آپشن نیز به سطوح عادی خود برگشته است. الگوی تغییرات نوسانات ضمنی نشان میدهد که نوسانات به میانگین خود برگشته است. این نشان میدهد که فروشندگان نوسان دوباره در بازار فعال شدهاند؛ البته سطح نوسانات ضمنی کمی بیشتر از هفتههای قبل است. علیرغم اینکه نوسانات کوتاهمدت نسبت به اوج اول هفته حدود ۲۰ واحد و نسبت به روزهای اخیر حدود ۱۰ واحد کاهش یافته است، سطح نوسانات ضمنی یکماهه همچنان بالاست. کاهش نوسانات ضمنی کوتاهمدت بیانگر این است که از استرس معاملهگران بازار آپشن کمی کاسته شده است.
کاهش نوسانات ضمنی و تعدیل انحراف قراردادهای پوت در کنار هم به این موضوع اشاره میکند که تقاضا برای پوشش ریسک فوری کمتر شده است. در کل، حتی اگر شرایط بازار مستعد تغییرات ناگهانی باشد، ترس از کوتاهمدت در بازار آپشن فروکش کرده است.
سوددهی قراردادهای شورت
در حال حاضر، بازار آپشن وارد فاز پازیتیو کری (Positive Carry) شده است. پازیتیو کری یا بازده نگهداری مثبت در بازار آپشن به این معنی است که نوسانات تحققیافته از نوسانات ضمنی کمتر است و در نتیجه، موقعیتهای شورت با گذر زمان سودآور میشوند (وضعیت تتا). به زبان ساده، قیمت بیت کوین بهاندازهای که بازار آپشن قیمتگذاری میکند، نوسان ندارد و فروشندگان آپشن این فرصت را پیدا میکنند که از افت ارزش زمانی قراردادها سود بگیرند و حتی در جریان پوشش ریسک ضرر نمیکنند.
سطح نوسان ضمنی یکماهه همچنان بالا است و آپشنهای بسیار دور از قیمت اعمال (Out-of-the-money) که در اواخر ماه دسامبر منقضی خواهند شد، هنوز با پریمیومهای سنگین معامله میشوند. این وضعیت باعث شده است که فروش نوسان سودآور باشد، چون نوسان ضمنی از نوسانات حقیقی بازار بیشتر است. با این حال ممکن است شرایط بازار بهسرعت تغییر کند. این احتمال وجود دارد که جلسه پیش روی فدرال رزرو یک ریسک رویدادی بر بازار تحمیل کند و این ریسک میتواند نوسانات تحققیافته بیت کوین و وضعیت سودآوری قراردادهای آپشن را بهکلی تغییر دهد.
جریان معاملات پوت
بررسی جریان قراردادهای پوت در اطراف قیمت اعمال ۸۰,۰۰۰ دلار بهخوبی به ما نشان میدهد که تقاضای پوشش ریسک برای سررسیدهای میانمدت و کوتاهمدت چگونه است. همزمان با بازگشت قیمت بیت کوین از سطح ۸۰,۵۰۰ دلار، تقاضا برای قراردادهای پوت در چند روز گذشته ثابت مانده است. این ثبات نشان میدهد که نیاز فوری به پوشش ریسک کوتاهمدت کاهش یافته است و آن تقاضای شدید برای حفظ سرمایه که در زمان سقوط قیمت بیت کوین مشاهده شده بود، با ریکاوری قیمت متوقف شده است.
کاهش قراردادهای پوت کوتاهمدت در بازار آپشن نشان میدهد که احتمال سقوط عمیق قیمت از نظر معاملهگران کم است. احساسات بازار آپشن از حفاظت فوری به احتیاط و حسابگری تغییر کرده است.
جریان معاملات کال
بررسی جریان قرارداد صعودی یا کال، خلاف نتیجهگیری بالا را نشان میدهد. بازار آپشن احتمال سقوط ناگهانی بیت کوین را کم میبیند، اما هنوز به بهبودی و پایداری بازار نیز باور ندارد. بازار بیشتر در تلاش است تا سطح ۹۰,۰۰۰ دلار را پس بگیرد و فعلا آماده بریک اوت یا شکست محدوده مقاومتی خود نیست. این یعنی اعتقاد به رشد قیمت بیت کوین در میان معاملهگران همچنان ضعیف است.
دادههای مربوط به جریان قراردادهای کال نیز این نتیجهگیری را تایید میکنند. با رشد ملایم قیمت بیت کوین، پریمیوم کال فروخته شده از پریمیوم کال خریداریشده بیشتر شده است. معاملهگران از رشد اخیر بیت کوین برای فروش پریمیوم و کسب سود استفاده میکنند، نه برای سرمایهگذاری در روند صعودی. رشد اخیر بیت کوین ترس کوتاهمدت را کاهش داده است، اما ساختار بازار همچنان حساس و شکننده است.
